中银教训：在“次级债”风波中亏掉了155亿元

　　损失

　　根据中国银行公布的2007年年报，截至2007年12月31日，中国银行为证券投资计提122.63亿元的减值准备。其中对美国次级住房贷款抵押债券做出的减值准备为94.16亿元，同时，因为这些债券的公允价值在下降，因此公司还确认了20.58亿元的公允价值变动储备，这些减值所造成的业务损失已经体现在2007年的业绩中。如此巨额的损失究竟是何时产生的？

　　如果向前翻阅中行2006年年报，便不难发现，直至2006年12月31日，中行尚持有ABS(资产抵押债券，主要是住房抵押债券MBS，风险相对较小)价值人民币8003.29亿；CDO(债权抵押债券，前者基础上的结构化产品，风险较大)价值人民币27.02亿。后者的数额甚至到了2007年年中还有所增加。其时，华尔街次按债券下滑的趋势早已为业界人所共知。

　　换句话说，就是直到2007年第三季度，中行的决策者们才开始意识到次按债券存在的风险。而那个时候，华尔街各大投行早已经陷入一片愁云惨雾之中，由贝尔斯登旗下的两只对冲基金倒闭开始，次按危机由暗流开始成为汹涌澎湃的海啸。

　　为了尽量减少损失，中行在接下来的两个季度中，出手了持有的所有CDO产品，据知情人士透露，为了及时脱身，债券的平仓价格极低，有的甚至仅仅为购入时价格的十分之一，按此计算中行后两季度在此项上的账面损失约20亿人民币。

　　同时，ABS债券的减持也在同步进行中，截至2007年12月31日，中行账面持有ABS价值已经减至364.54亿人民币。中行表示，所持有ABS债券全部为A至AAA评级，并计提了足够的减值准备，而实际上，一年之前中行所持有的CDO产品，也几乎全部是AA以上评级。

　　“我觉得最奇怪的是，中行为什么没有在更早的时间就平仓？他们难道没有设立最基本的止损点吗？”一位国内银行的交易员说。事实上，美国金融市场的次按债券危机早在2007年3月份就已经引起了纷纷的议论和担忧，在发现可能的风险，或者已经出现一定损失的时候平仓，应该是理所当然的事情。“那么唯一的解释就是他们发现了风险，但是早期抱着市场可能会回暖的心态，从而忽视了止损。”该交易员分析，而到了第三季度，眼看无望回本，才开始更痛苦的贱卖。

　　作为次按债券投资损失的主要责任部门，中行全球金融市场部年初已经经历了一场不动声色的洗牌：据悉，原全球金融市场部总经理唐棣华已经另调它职，另外，至少有一周姓和一曹姓交易员与年初离职，对于本刊记者的求证，唐表示：“我没听说。”此外，中行香港资金交易室经理也已离职。上述人士都以话题过于敏感为由拒绝了《环球企业家》的采访请求，并称中行此前曾专门开会，严肃关于次按债券问题的对外宣传口径。记者致电该部门新任总经理，也被其以“刚从别的部门调过来，不太了解情况。”为由婉拒。

　　谁之过

　　迄今为止，中国银行尚未公开表示哪个部门，或者谁应该为其在次按债券方面的投资失败负责任。不过令人奇怪的是，在如此出人意料的损失之下，很多业内人士认为，造成亏损的交易员并不应该承担主要责任，因为他们“都是按照规则和授权在进行操作的。”

　　在中国银行，一线交易员通过或大或小的授权交易，组成了业务流程中的前台；全球金融市场部的投资决策部门成为中台，负责事中指导和控制；董事会下辖的风险决策委员会和其他事后核查部门组成前台。通常情况下，只要交易员按照规范的流程操作，即便是投资出现亏损，也不会被追究责任。

　　实际上，国内其他银行的组织模式也大致如此，而在操作中，这却与通行于西方金融机构中的交易员制度有所不同。在外资银行，交易员的收入很大程度上取决于其投资收益，往往是只要完成了基本的收益目标，多出来的利润很大程度上由自己所有。而对于国有商业银行来说，它的中台、后台乃至整体公司治理的架构，与交易员模式相左。前台是崇尚冒险、积极主动的交易员，中台和后台却仍是条章累牍的半政府式控制和核查，很多情况下交易员们不是以利润最大化、损失最小化为目标，而是以不违规、完成指标为目的。交易员的收入和银行其他传统部门一样，按照“大部门”的盈利情况，在内部做“平均分配”，这就使得交易员制的活力无法得到发挥。据了解，同等阶层的交易员，在中资机构工作的收入仅为外资银行的1/4—1/3。在相对偏低的薪酬体制下，交易员及时传递市场风险和避险的心态就会有所懈怠。

　　甚至，中资银行机构在购进这些外表光鲜的次按债券时，可能表现出非常积极的一面：倾向于购买缺乏足够担保的，收益大风险也大的产品。“等到以后出问题了，自己早就不知道调到什么别的地方了，倒霉的是恰好的接手的家伙。”

　　除此之外，还有谁应该为损失负责？一位业内人士认为，从本质上讲，央行难辞其咎。作为行数十年来的外汇外贸专业行，中行的资产中积累了大量的外汇。在资本项目下的货币兑换管制下，这些美元或者其他外币无法被兑换，同时也无法顺利被运用于国内。

　　在最开始阶段，这些资金多被用于投资美国国债，收益稳定单一。但是随着美元资产的不断增加，中行的投资压力越来越大，从2002年开始，中行开始投资次级贷款相关的债券。而其后的一年，为了改善国有商业银行的资产负债表，加速其上市进程，中央汇金公司在2003年分别向中国银行和建设银行注资225亿美元，这就使得中行的投资动力进一步增加。据统计，到2006年底，中行的资产负债表上累计有接近100亿美元的类似资产。

　　隐忧

　　即便如此，次贷风波并没有完全结束。新年之后，投资者开始为中行持有的MBS债券担忧。按照标的和风险不同，MBS债券可以分为三类，第一种是政府担保的债券，目前看来还没有什么风险，所以银行一般还不必计提减值；第二种是ALT-A，这种债券到去年底的情况还比较乐观，而最近根据相关会计师的估算，目前还能有70--80%的价值。最后一类债券的抵押物为大别墅，风险最大。

　　其中，最让人担心的就是ALT-A债券，其背后所代表的是“ALT-A”贷款。这种贷款的对象是那些信用记录不错或很好，但却缺少或完全没有固定收入、存款、资产等合法证明文件的人。这些贷款普遍认为比次级贷款更“安全”，而且利润可观，毕竟贷款人没有信用不良好的记录，其利息普遍比优质贷款产品高1%到2%。

　　但实际上，“ALT-A”贷款并不比次级贷款更为安全。自2003年以来，“ALT-A”贷款机构在火热的房地产泡沫中，为了追逐高额利润，丧失了起码的理性，许多贷款人更本没有正常的收入证明，只要自己报上一个数字就行，这些数字还往往被夸大。

　　在2007年财报中，中国银行公布其尚持有25亿美元左右的ALT-A债券，同CDO产品一样，这些债券的标的持有人在房市大涨的时候，可以通过售出增值的房产来偿还贷款并获得收益，一旦房市进入持续低迷，借款人将可能无法偿还贷款，或者根本不打算偿还。

　　过去一年中，美国次按债券市场的危机尚未引起大规模的房屋还贷违约。然而移至2008年，华尔街的信用危机开始向实体经济蔓延，许多分析师开始悲观的预测接下来的楼市和其他经济领域的表现，而这无疑是雪上加霜。

　　除了市场环境的不利影响外，中资银行自身的风险控制体系也开始被重新审视。过去，似乎各家银行都非常注重风险，但更多情况下，风险控制流于表面工作。负责风险管理的副行长，往往是领导最高层的风险控制委员会或其类似机构，较少关注具体业务。即便是关注，也主要以信贷和其他基础业务的风险为主。与之类似，首席风险官通常重在研究操作、市场、信用、道德等各种各样的风险类别，制定出连篇累牍的风险控制手册，但是实际操作层面的执行力度也往往不足。

　　同时，中资银行的首席风险官和行长多数是从信贷部门升迁而至，对近几年中新兴的金融业务并不熟悉。不过，在中国银行资深金融专家黄金老看来，次贷风波对中资银行来说，更重要的意义在于学习，毕竟这是继上市后，中国金融业集体经历了海外市场变幻莫测的一面。如果能够因此更加灵活、主动、理智的开展自己的海外战略，“那么现在交点学费还是值得的。”

 

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